中联重科年报解析：业绩略低于预期 工程机械复苏+农机环卫蓄势促发展

　　投资要点

　　事件：公司公布年报，2016年实现营业收入200.2亿元，同比下滑3.5%；归母净利润为-9.34亿元，每10股派发现金红利1.5元。

　　2016年营收同比下滑3.5%，但经营现金流明显改善

　　分行业看，工程机械、环境产业、农业机械收入分别是105.6/56.1/34.5亿元，同比-14.6%/+23.9%/+4.8%。收入下降主要由于公司在工程机械板块积极稳妥化解存量风险、严控新增风险，收紧销售所致。而公司农业机械、环境产业营收均实现较快增长，合计占比大幅提升至45%(2015年为37%)，成为公司主要营业收入来源。2016年公司经营现金流实现了近三年以来的首次转正，相比于2015年大幅改善。2016年公司应收账款计提比例由7.91%进一步提升至11.2%，同时收窄信用扩张政策，2016年应收账款与2015年基本持平，为301亿元。我们认为，随着2017年工程机械行业触地回暖，农业机械与环境产业板块盈利能力持续提升，中联2017年业阿绩有望扭亏为盈，基本面向好。

　　综合毛利率24%(-3pct)，主要是工程机械、环境产业毛利下降2016年综合毛利率为24%，同比-3.34pct。分行业看，工程机械、环境产业、农业机械的毛利率分别是21.5%/26.6%/17.6%，同比-3.54/-4.75/+1.77pct。2016年三项费用率合计为26.05%(销售费用率为12.22%，管理费用率为8.66%，财务费用率5.17%，分别同比+0.17pct，+0.46pct，-0.92pct)，合计同比下降0.29pct。

　　工程机械持续回暖，混凝土机和起重机有望在2017年企稳目前以挖掘机为代表的工程机械前瞻销售指标数据持续超预期，真实的需求回暖正在从挖掘机向装载机、叉车、起重机、混凝土机等领域持续扩散。2017年1月份，汽车起重机销量达781台，同比增长50.2%,单月增速创近6年来新高，中联位列行业第二。我们预计受益于PPP模式推进及一带一路战略，2017年起重机的销售有望同比20%-30%的增长。混凝土机械由于地产投资相关性较高和保有量较大预计增长较小，预计2017年有10%的增长，中联是混凝土机械龙头。中联作为行业龙头，有望具备更大的向上业绩弹性。

　　环境机械PPP模式良好，有望其他区域快速复制随着政府对环保投资力度不断加大，将带动整个环境产业的快速发展。公司将推动“装备+运营管理”模式转型。公司将与湖南省约40个国家重点生态功能区县签署协议，采用PPP模式推进县域环境治理，我们认为该模式未来有望在其他地区快速复制。

　　打造智能农业机械，农机业务高成长

　　2017年中央农机购置补贴资金缩减50亿，预计国家政策支持的新型农业机械将加快增长。公司入主奇瑞重工进军农机产业后，已在美国、欧洲成立农机研究院。2017年发布六款以“模块化平台+智能化产品”为核心的4.0农机装备新品。

　　盈利预测与投资建议

　　预计2017/18/19年的EPS为0.01/0.05/0.07元，当前PB为0.99，处于历史较低的PB水平，故维持“增持”评级。

　　风险提示：工程机械行业景气回暖不及预期。